政策力量强大无比 反弹高度出人意料

　　今日消息：沪深交易所昨日就上市公司2008年第三季度报告披露工作发布通知要求，2008年9月30日前上市的公司，应当于10月31日前完成本次季报的披露工作。

　　保监会昨日公告，批准中国人寿开展农村小额人身保险试点。先期试点地区为山西、黑龙江、江西、河南、湖北、广西、四川、甘肃、青海九省区的县以下乡镇和行政村。

　　国务院总理温家宝当地时间２４日在纽约与美国经济金融界人士举行座谈，就发展中美经贸关系和当前美国和世界经济金融形势交换了看法。

　　据目前上市公司已发布的三季度业绩预告，上市公司业绩保持增长的公司仍占主导。据统计，截至昨日，深沪两市共有584家公司发布了三季度业绩预告，其中预计三季度业绩出现增长或者实现扭亏为盈的354家，占60.61%；预计亏损的126家；104家预计业绩下滑。

　　中国证监会主席助理刘新华25日表示,当前,影响资本市场发展的内在的环境日趋复杂,全流通的环境下,市场的运行机制正发生了深刻的变化。国际金融市场的动荡,对于我国资本市场的影响逐渐加大。因此,必须从国民经济、社会发展全局的高度来认识我国资本市场发展的长期性、重要性、艰巨性,继续夯实市场稳定运行的基础。

　　连续两日反弹之后，股指暂时小憩，受美国7000亿救市计划国会原则一致通过的正面消息刺激，两市股指小幅高开，而后窄幅震荡整理，一方面节前矛盾心理较重，另一方面技术调整也是意料之中，多空对峙僵局有望在短线充分换手之后打破，目前两市成交量300亿左右。

　　盘面看，涨跌个股比例约为1：3，目前仅有工大高新(  )(600701)、东方集团(  )(600811)、唐山陶瓷(  )(000856)三只个股涨停，涨幅在5%以上的个股不足50只，数据同比下降一成，活跃度减弱。板块无一突出领涨领涨点，航天军工板块随着神七升天的利好兑现全线调整，电力、钢铁、新能源、3G板块微跌，短线有望走强。而金融、农业、环保、股期概念、酒店旅游板块均有1%以上的跌幅，加上权重板块、权重股的集体整理，都构成了抑制股指反弹的压力因素。整体看，没有刺激市场的政策利好持续出台，多头信心再度陷入徘徊状态。央企回购概念股调整，热点没有有序跟上，成为短线股指去向的瓶颈。

　　后市看盘：节日渐近，虽然市场仍存有诸多不确定因素，但在反弹过程中局部热点的板块投资机会，值得把握。特别是央企回购、上海本地股、券商股等。建议半仓持股过节。

　　有市场人士分析，这波行情是"政策行情"，不能从基本面推导。我们的"政策力量"是强大无比的，所以不能从常规推测行情高点，能被人"看得懂"的点位多半会套住国家队，故反弹要么极弱，要么出人意料。总之，行情的前提一定是"多数人踏错节拍"，行情最终结束时一定有以下现象--市场已空前认可行情，多数人已重仓买入。

　　每轮行情结束后都会留下套牢者，比没反弹还惨。笔者怀疑这波行情最终结束时杀伤力会较大，因多数投资者持有二三线股，涨幅远不及权重股或一些央企，所以多数投资者在大盘达到最高位时收益率远比不上股指涨幅，然后必"心有不甘"，此时明知危险却抱侥幸心态，希望再涨些后再逃，这样往往会被套在最高位。新股民应特别当心。

煤炭行业：景气拐点隐现 部分具估值优势企业谨慎看好
　　月底以来的煤炭股暴跌不仅仅发生在中国，7月初以来美国煤炭股也经历了一番快速下跌。煤炭股的下跌除了受国际原油价格的间接影响外，国内煤炭行业基本面确实出现了令人担忧的变化。
　　焦煤行业景气拐点比前期预期更早来临：6月份开始的钢材价格回落，迅速波及到焦炭和焦煤行业，截至目前，焦煤、焦炭、钢材综合价格均已经自最高点回落了15%左右。降价的背后是宏观经济放缓、固定资产投资增速的回落，导致钢材需求不旺，我们预期这种局面还将维持较长的一段时期。随着经济转型，煤焦钢铁全行业转暖的时间可能比宏观经济更晚。但由于近两年焦煤实际新增产能有限，而需求因焦炭限产导致的突发性减少不可持续，后期焦煤供求可能回归平衡，焦煤继续大幅下跌的空间有限。
　　国内动力煤拐点隐现：尽管目前国内动力煤价格保持平稳，但电煤需求增长乏力，剔除奥运影响的火电发电量增速依然较低，后期受宏观经济特别是工业发展放缓的影响，电煤需求增长不容乐观。而固定资产投资增速放缓也导致第三大煤炭需求行业--水泥产量增速的快速回落。9月份港口和电厂煤炭库存已明显上升，创年内新高。中国出口减少仍难改变澳洲动力煤价的大幅下跌，国内外价差消失。9、10月份的需求淡季可能是国内动力煤价回落的契机，但年内回落幅度可能不大。因市场价与合同价差较大，若国家不干预09年度煤价，预计09年合同煤可能略上涨。中国神华、中煤能源等重点合同量占比高的部分企业可能获益。对09年国内动力煤综合价格走势持谨慎态度。
　　煤炭板块已现估值优势，但最坏时期未到：目前煤炭市盈率估值已低于整个市场估值水平，尽管市净率还相对较高。我们认为前期煤炭板块的大幅下跌已部分反映了行业基本面的变化，但若煤价继续下跌，上市企业09年业绩预期存在下调风险。在中国以及全球宏观经济转暖之前，煤炭行业难有改善，板块走势难以超越大盘。但由于目前板块股价受国际原油价格影响的程度较大，波动幅度可能大于整个市场平均波幅。下调行业投资评级至"中性"，同时下调部分公司的投资评级。对目前还具有相对估值优势，以及重点合同煤占比较大的动力煤企业可以谨慎看好。（长城证券）

　　计算机：行业成本明显下降显示抗通胀的特征

　　投资要点：

　　计算机设备制造子行业经营业绩波动对整个行业产生较大影响。08年上半年受硬件行业收入增速同比大幅下降和投资收益大幅下降的影响，全行业收入增速和净利润均出现下降。但由于行业综合成本水平的下降主营业务利润保持了上升的趋势。

　　行业成本率明显下降，成本结构变化引导行业毛利率水平上升。受人力成本占总成本比重大幅上升和专业设备子行业下游需求上升等因素影响，行业成本水平明显下降，毛利率水平明显上升。

　　全行业期间费用率略有提高。

　　投资收益对行业盈利能力影响减弱。系统集成和专业设备子行业今年上半年投资收益占各自利润总额的比重明显下降，软件产品及服务子行业投资收益占比仍保持在低位，投资收益变化对这三个子行业的业绩影响较弱。

　　软件行业盈利能力稳定增长，计算设备制造业盈利能力有所下降。

　　存在风险：

　　存在受次贷危机波及导致中国金融行业对计算机整机和外设制造以及专业设备子行业需求下降的风险。综合评价及评级调整：

　　我们认为在经济周期处于低谷时，具备抗周期性的软件行业具有比较优势，继续给予"增持"的评级。由于计算机设备制造行业并没有改变过度竞争的局面，同时计算机设备制造行业具有较强的周期性，因此维持对计算机设备制造行业的"中性"评级。

　　一、计算机行业08年中期经营成果概况

　　计算机设备制造子行业经营业绩波动对整个行业产生较大影响。从计算机行业08年中报情况来看，行业上市公司（剔除纯销售类，下提到行业相同）实现主营业务收入432亿元，同比增长19.32％，较去年同期增速下降4.27个百分点；主营业务利润87亿元，同比增长36.27％，比去年同期增速上升5.03个百分点；实现净利润26亿元，同比增长15.67％，比去年同期大幅下降59.85个百分点。行业收入增速下降的主要原因是计算机设备制造子行业收入增速同比大幅下降所致，主营业务利润上升的主要原因是全行业的成本水平明显下降所致，净利润大幅下降的主要原因是计算机设备制造子行业的投资收益大幅下降以及去年全行业的投资收益偏高导致的可比基数较大所致。

　　二、成本的变动情况分析

　　行业成本率明显下降，成本结构变化引导行业毛利率水平上升。08年中期计算机行业每单位主营收入对应成本为0.79元，较去年同期下降0.03元，降速明显加快，全行业成本率下降的主要原因是占全行业比重较大的专业设备子行业的成本率以及软件产品及服务子行业成本率大幅下降所致。分行业来看，电脑整机及外设子行业成本率在经过07年因原材料成本上涨而出现大幅上升之后，08年中期虽然小幅下降万分之六，但仍维持在94％的高位。系统集成子行业成本率与去年同期基本持平，人力成本占总成本的比重没有明显的改善，偏重于硬件的趋势没有明显的改变，以至于成本率仍居高不下。专业设备子行业成本率下降较大，同比下降3.2个百分点，下降的主要原因是下游需求的大幅增长和产品高端化使行业内上市公司的议价能力明显提高。软件产品和服务子行业由于人力成本占总成本的比重不断快速提升，从而带动了行业成本率的不断下降，今年中期成本率下降到57.79％，同比下降2.3个百分点。

　　三、期间费用变动情况分析

　　全行业期间费用率略有提高。08年中期，计算机全行业期间费用率为13.22％，较去年同期上升1.02个百分点，其中管理费用率上升0.6个百分点，销售费用率上升0.2个百分点，财务费用率上升0.22个百分点，期间费用率上升的主要原因是由于专业设备子行业因需求增长而大量扩产导致费用率大幅上升所致。从分行业来看，08年中期电脑整机及外设行业费用率为4.77％，同比略有上升，但仍连续三年维持在5％以下的低位，当期银行贷款利率的提高成为费用率提高的主因。专业设备子行业上半年期间费用率较同期大幅上涨1.57个百分点，随着我国信息化建设的不断深入以及产品应用不断升级推动了专业设备需求的增长，从06年下半年开始，子行业规模增速呈现快速上升的态势，由此带来规模扩建和渠道的铺设直接提高了期间费用率。销售方式和服务手段的变化有利的降低了软件行业的销售费用率。软件行业的系统集成子行业上半年费用率为10.89％，同比下降0.42个百分点，其中销售费用率降幅最大，下降0.3个百分点。软件行业另一个子行业软件产品与服务行业上半年的期间费用率为28.23％，同比下降1.49个百分点，其中销售费用率下降1.04个百分点。

　　四、投资收益情况分析

　　投资收益对行业盈利能力影响减弱。08年中期全行业实现投资收益4.71亿元，同比下降40.72％，占行业利润总额的比重明显下降，为14.55％，较去年同期下降14个百分点，投资收益对行业了利润贡献影响明显减弱。分行业来看，电脑整机制造及外设行业今年上半年投资收益下降58.23％，是全行业投资收益下降的最主要原因，该子行业的投资收益占利润总额的比重虽然较去年同期下降15个百分点，但比重仍高达56.45％，投资收益仍是该子行业的主要利润来源，不稳定的投资收益对该子行业盈利能力仍有巨大影响。系统集成，软件产品及服务和专业设备子行业今年上半年投资收益占各自利润总额的比重分别为6.86％，11.61％和6.63％，投资收益变化对这三个子行业的业绩影响较弱。

　　五、盈利能力总结

　　软件行业盈利能力稳定增长，计算机设备制造行业盈利能力有所下降。从盈利能力来看，由于设备制造子行业投资收益的大幅下滑，造成整个行业的净资产收益率较去年同期水平下降0.73个比分点，为4.83％。虽然软件行业销售净利率出现一定程度的增长，但在计算机设备制造行业投资收益大幅下滑的影响下，行业销售净利润率仍略降0.17个百分点。（民族证券）